黄金珠宝行业系列专题报告:黄金首饰消费为何在当下时点爆发?

时间:2022-08-27 21:28:21 | 浏览:374

(报告出品方/分析师:浙商证券 马莉 陈腾曦)1. 黄金首饰消费为何在当下时点爆发? 1.1. 黄金首饰消费开启新一轮景气周期 我国黄金珠宝行业真正起步是在 2002 年上海黄金交易所成立。随着经济的快速发展,居民支配收入水平的提高,黄金珠

(报告出品方/分析师:浙商证券 马莉 陈腾曦)

1. 黄金首饰消费为何在当下时点爆发?

1.1. 黄金首饰消费开启新一轮景气周期

我国黄金珠宝行业真正起步是在 2002 年上海黄金交易所成立。

随着经济的快速发展,居民支配收入水平的提高,黄金珠宝消费走进婚庆消费场景,2003-2013年是我国黄金珠宝行业消费的“黄金”十年,黄金珠宝市场快速发展(期间黄金首饰消费量 CAGR 为 14%)。

2013年受金价大幅回落影响,出现“抢金潮”,带动当年黄金首饰消费量增长 43%。之后随着结婚对数在2013年见顶,以及“抢金潮”透支消费,黄金首饰消费进入一轮调整期(2013-2016年CAGR 为-5%)。

黄金首饰消费虽然在2017年和2018年短暂复苏,但是2019年下半年开始金价出现持续性上涨,在一定程度上抑制了黄金首饰的需求。

2020年8月金价高点时上海黄金交易所 Au9999收盘价接近450元/g,而19H1之前金价多在300元/g之下。

2020年以来新冠疫情冲击,黄金首饰消费需求复苏再次受到抑制,2019年和2020年黄金首饰消费量分别下滑-8%和-27%。

黄金首饰消费开启新一轮景气周期。

2020年第三季度以来,黄金价格回落,限额以上金银珠宝类销售额增速开始超过社零消费增速,周大福内地同店增速和中国黄金营收增速也远高于社零消费增速。

2021年第四季度周大福内地同店增速依然达到10.7%(其中黄金饰品同店增速23.3%),黄金消费呈现高景气度。

2021年黄金首饰消费量达到 711.3 吨,接近2013年高位716.5吨,2014年以来受到抑制的黄金消费需求得到释放和正常回归,开启新一轮黄金消费景气周期。

2022年以来黄金消费基本面强劲。中国黄金协会发布的最新数据显示,今年春节假日 7 天,全国黄金消费需求旺盛,在去年春节叠加情人节高基数背景下仍实现13%增长。

销售品类上以克重黄金为主,古法金饰品、硬足金饰品,以及虎年生肖饰品受到消费欢迎。另外,今年春节和情人节两个节日分开,也更有利于黄金珠宝消费。

1.2. 工艺改进和国潮崛起助推黄金消费饰品化、年轻化

黄金首饰消费为何在当下时点爆发?我们认为除了 2014-2020 年以来受抑制黄金消费需求的正常回归外,另一个重要的原因在于:供给端即黄金工艺改进和需求端国潮崛起两者共振带来的饰品化、年轻化趋势影响。

这也是我们看好本轮黄金首饰消费景气周期延续的支撑力所在。黄金工艺过去几年的技术突破,集中体现在 3D 硬金/5G 黄金/古法金:

1)传统黄金质地较柔软,3D 硬金的硬度是传统千足金的 4 倍,可制作成更加立体、复杂的造型。3D 硬金的出现使得整个行业出现了饰品化的潮流。

2)周大福引领了古法金潮流,其他黄金珠宝品牌也纷纷跟进,目前古法金是所有黄金珠宝品牌中占比提升最快的细分品类。

FY2019 上半财年周大福传承系列占黄金首饰及产品零售值的 11.6%,近几年快速增长,FY2022 上半财年已经占到 43.3%。

古法金以克重计价+加工费的形式进行销售,古法金加工费 50-100 元/克,普通黄金加工费 10-20 元/克,加工费远远超越其他黄金产品,所以其更能反映消费者愿意为审美支付高溢价,体现出审美觉醒趋势。

3)黄金饰品化趋势中出现更多年轻消费群体。

传统的黄金首饰产品因为款式、色泽鲜有年轻人购买,而古法金采用传统手工工艺锻造,呈哑光色,质感十足。尤其是近几年国潮崛起,古法金引发年轻消费者在文化层面的共鸣,受到年轻消费者欢迎。

根据《金融时报》新闻报道,2021 年 4 月至 9 月,千禧一代和 Z 世代消费者贡献了周大福“传承系列”产品销售额的 56%以上。Z 世代通过时尚消费来表达自我、彰显个性,在不同的时尚品类中,Z 世代在珠宝首 饰上的年均花费金额最高,领先其他品类。

根据世界黄金协会的数据,18-24 岁年龄段的中国消费者中,59%的消费者从未购买过黄金首饰但正在考虑,而 2016 年这一数据仅为 16%。

4)古法金采用按克计的透明计价方式,激发了按克计价方式的回归,在零售终端更受消费者欢迎,购买量增加。同时也能够规范利用一口价方式牟取高利润的不良现象,利于行业健康发展。

最后,黄金价格从高位回落后相对平稳,更利于消费者购买。

在黄金价格持续上升阶段,消费需求受到一定抑制。目前黄金价格在 370 元/g左右,价格相对平稳,也更利于消费者购买。另外,在宏观经济走弱的背景下,金本身具有保值、抗通胀等功能受到消费者欢迎。

黄金饰品具有佩戴功能,以消费属性为主,但黄金作为原材料本身就具备投资属性。当前疫情反复,经济有所走弱,消费者偏爱购买黄金。

2. 行业公司

2.1. 周大生(002867.SZ):“审美觉醒”与“龙头变革”,业绩增速与确定性均将超预期

“审美觉醒”与“龙头变革”将主导未来黄金珠宝板块走向,龙头品牌进入“黄金”时代,业绩增速与确定性均将超预期。

1、超预期主要源自:

1)消费者“审美觉醒”这一新消费趋势带来的需求增量;

2) 龙头品牌将在产业链上获得更大的话语权,从而在单店产出、门店扩张和利益分配上都 得到强化。

2、驱动机理:

黄金工艺突破刺激消费者审美需求从而带来珠宝行业新增量→古法金作为新工艺代表催化黄金销售方式 2022 年全面转向“按克计价”,行业将依靠“加工费”来获取溢价→设计能力、渠道能力、品牌力等综合能力强的品牌龙头获得更大的产业链话语权→单店盈利提升、开店提速(10%+)、入网费提升→业绩增速与确定性超预期。

有别于市场认识:

1、市场给予板块龙头 2022 年接近 10X 的市盈率估值,主要反映了市场这样的预期:

1)珠宝板块缺乏总量逻辑,整个行业增速不够快;

2)结婚人数趋势性下行压制珠宝需求;

3)对 2022 年消费环境的悲观。

我们从市场得到的更加直接反馈是:市场对从珠宝板块中找到确定性 20%增长的标的缺乏信心。

2、我们有别于市场的认知是:基于“审美觉醒”这一消费趋势与行业竞争格局变化由“龙头变革”主导,珠宝品牌龙头将进入“黄金”时代,周大生的业绩增速将超过 20%,业绩增速及确定性都将超越市场预期。

未来可能催化剂:

1、行业层面:1)“一口价黄金”全面转“克重黄金”,龙头品牌将受益;2)Q1 春节与情人节错峰带来行业销售爆发。

2、周大生层面:1)省代制度改革后的开店加速;2)镶嵌与黄金产品体系的改革带来终端量价齐升。

盈利预测及估值:

产品结构优化&数字化&配货模型提升单店收入盈利空间,省代落地驱动拓店提速,新流量平台及电商布局领先,渠道持续放量。此外,计克类黄金入网费单克提升至 12 元,提高公司利润分享比例,将增加业绩弹性。

预计 21/22/23 年营收 103.09/157.20/191.60 亿 元,同增 102.8%/52.5%/21.9%,归母净利 13.50/16.61/20.09 亿,同增 33.3%/23.0%/ 20.9%,对应 PE16.1/13.1/10.8X。周大生是极具进取心的珠宝品牌龙头,业绩确定性稳定增长。

2.2. 潮宏基(002345.SZ):审美觉醒受益者,体系变革先行者

公司定位年轻化,长期坚守匠心文化+坚持原创设计+传承东方文化建立强产品力和审美力,充分受益于“审美觉醒”这一消费趋势。

公司重视研发设计及品控,2000年即确立以设计领先的理念,组建自有设计团队、自有工厂,持之以恒地以原创设计产品进行差异化竞争。公司在古法工艺和国潮元素的深耕建立了强产品力和审美力,将充分受益于“审美觉醒”这一消费趋势。

流量变革和消费结构变化下,公司及时调整经营体系,云店系统+下沉拓展打开成长空间。公司相对领先的市场定位和对品牌形象打造的重视,使得过去 10 余年布局主要集中在一二线城市,并采用直营为主的体系。

公司敏锐的察觉到渠道流量变革、一二线商圈分流效应和三四线城市的消费崛起,及时进行“云店系统”+“下沉加盟拓展”两方面的经营体系调整。

1)云店系统:云店系统建立了成熟的利益分享机制,打通直营加盟、线上线下的货品和会员。

2)下沉加盟拓展:2018年以来大力拓展加盟模式,加快向三四线城市的布局速率。从2018 年到2021年上半年,公司加盟店从341家迅速扩张至575家,随着分公司改制和省代体系等的捋顺跑通,及其对于组织活力的激活,将进一步释放拓店空间和单店经营质量提升空间。

盈利预测及估值:公司年轻化定位,工艺底蕴深厚,设计能力强大,受益国潮崛起。

公司着力渠道开放和下沉布局,积极投入线上渠道和品牌营销,步入发展快车道,女包业务亦贡献稳定利润。

预计向上趋势延续,21/22/23年公司总营收分别实现44.18/53.31/64.55亿,yoy+37.40%/20.67%/21.08%;归母净利润分别实现3.53/4.30/5.31亿,yoy+152.78%/21.67%/23.50%,作为站在“审美觉醒”这一消费趋势上、拥有持续确定性成长(21-23年20%+增速)的公司,我们认为其合理估值可以给到15-20X以上,公司目前21-23年对应PE分别为15.2X/12.4X/10.1X,上涨空间充分。

2.3. 周大福(1929.HK):渠道变革,引领“黄金”时代

公司作为珠宝行业龙头,一方面,充分受益于黄金饰品化、年轻化行业趋势;另一方面,周大福扩店提速,渠道下沉屡超预期;长期看随着竞争格局改善,品牌溢价逐渐兑现。

公司概况:珠宝龙头,历久弥新。周大福是珠宝行业龙头品牌,创立于1929年,九十余载发展历史,曾首创999.9黄金和“一口价”政策,引领行业发展。

郑氏家族为周大福珠宝实际控制人,管理层以家族第三代传承人郑志刚为核心。郑志刚锐意进取,致力于周大福品牌年轻化。

品牌、渠道、产品和供应链构筑竞争力:

1)品牌力:主品牌广被认同为信誉及正货象征,周大福通过主品牌完善与升级、补充钻石中高端品牌和布局年轻一代打造多品牌矩阵。

2)产品力:公司精于产品研发设计,推出“传承”系列、T-MARK产品结构升级,引领行业古法金热潮。通过引入IP、洞察消费者需求,不断增强产品力。

3)渠道力:推出“新城镇战略”和“省代”政策,渠道下沉门店扩张提速;周大福加盟模式标准化、强管控,加盟商更看重品牌和赋能;发展智慧零售工具,重构“人货场”,降低加盟商门店运营难度。

4)供应链:公司采取全产业链模式,上游掌握优质钻石来源;产品研发和制造保证产品质量与优势;自动化配货系统行业领先。

2.4. 中国黄金(600916.SH):央企品牌,黄金首饰业务高成长

核心优势:

1)品牌:作为中国黄金集团下属唯一的黄金珠宝企业,股东背景强大。通过多年的深耕细作,“中国黄金”品牌知名度、美誉度、忠诚度不断攀升形成,并形成以“中国黄金”品牌为主,高端轻奢“珍·如金”与快时尚“珍·尚银”品牌为补充的体系。

2)渠道:公司坚持以“加盟为主、直营引导、多种新零售渠道并举”的理念,持续拓展核心市场、重点市场,稳固三、四线城市营销网络布局,不断提高市场占有率,截止2021年三季度,公司有3186家门店。

3)产业链条优势:公司背靠中国黄金集团拥有全产业链优势。

成长驱动:

1)产品结构逐渐多元,从投资型金条为主向多元化消费型黄金首饰产品发展,毛利率持续提升,贡献利润。

2)公司布局黄金回收业务形成黄金流转闭环,未来黄金回收业务有望成为新的增长点。

2.5. 老凤祥(600612.SH):品牌历史悠久,兼具渠道下沉和产品优势

核心优势:

1)品牌历史悠久:“老凤祥”品牌起源于1848年慈溪费氏创立于上海的凤祥裕记银楼,历史超过170年,品牌知名度、美誉度、忠诚度处于同行业的领先地位。

2)渠道:采用总经销及下属经销商模式配合灵活的合资公司落实门店管控,推进下沉、加速扩展,截止2020年底,老凤祥共有4450家门店(其中加盟店4270家)。

3)产品:老凤祥作为拥有百年历史的老字号品牌,在产品工艺、质量保证及品类丰富程度上极具优势,公司近年来在原有工艺优势上产品升级,增加精品和差异化产品比重。

成长驱动:

1)公司作为珠宝饰品龙头,在黄金饰品消费属性逐渐增强的过程中,老凤祥产品升级与渠道展店并行,业务稳定增长。

2)推进新一轮“双百行动”,通过健全考核、激励和评价机制,以改革激发企业发展内生动力

3. 风险提示

1、海外疫情影响致国内二次爆发或防控升级,影响整体消费恢复;

2、行业竞争加剧;

3、黄金价格迅速上涨影响消费;

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